加息预期促使 保险火热再升温

　　摩根大通董事总经理李晶近日预测，中国在2011年内将加息3次，每次预计加25个基点。与银行股市不同，加息对保险来说却是一次难得的利好。

　　尽管保险公司投资渠道开闸，房地产和未上市企业股权投资也有发挥余地，但当通胀预期来临时，加息才是保险公司真正的头号利好。看看各个分析师无一例外地将加息受益者慷慨地送给保险业便知道，加息预期让保险时代来临。

　　近80%固定收益率资产收益提高

　　究竟为何加息反倒成了保险业的利好呢？记者发现，加息主要通过三个通道使保险公司利润上升。其中最大的受益来自于加息大幅度提高保险公司固定收益率资产的收益。

　　保险公司的利润收入其实最主要来自于投资，因为保费收入其实具有负债属性，就好像银行存款并不能看做银行的收入一样。金融危机以后，保险公司投资策略变得越来越谨慎。权益类资产在保险公司投资的比例已经下降。广发证券分析师曹恒乾向新金融记者介绍道，目前保险公司投资资产中约有20%的银行存款，再加上50%-60%左右的债券。将近80%仍然是固定收益类资产。根据相关数据统计显示，2009年三大A股上市公司非权益类资产占比分别为：中国人寿84.6%，中国平安89.2%，中国太保88.1%。加息带来的存款和债券投资收益率的提高自然也是水涨船高的事，而约80%的固定收益类资产所带来的红利显然不可小觑。

　　平安证券分析师罗琦向新金融记者介绍10月份加息后市场的情况：债券到期收益率在加息后上升已经超过50个基点，超过一年期存款利率增加幅度。10年期国债收益率已经突破3.9%，企业债达到5.3%。随着加息预期的不断增强，债券收益率还有很大的上升空间。国信证券预计2011年非权益类资产收益率提升30bp至4.4%-4.6%。其中三大保险业A股上市公司非权益类资产的收益率分别约为中国人寿4.6%，中国平安4.5%，中国太保4.4%。

　　如果说加息对固定收益类资产收益率的影响还不是那么确定的话，那让我们看看更直接一点的证据，国海证券数据表明10年期国债收益率与保险公司的股价相关性达到80%。也就是说，债券收益率几乎和保险股走势是同步的。

　　很多人认为加息对固定资产收益率的影响更多体现在新增资产的影响，对于存量资产而言，其实是相对的贬值。虽然具有一定的道理，不过鉴于目前国内保险公司普遍的资产负债久期缺口，对保险公司来说，只要不存在严重的通胀，资产贬值的幅度要小于负债。曹恒乾也认为，对于资产配置周期较长的保险股来说，绝大多数债券并非是频繁交易的，而是持有至到期。也就是说持有至到期资产并不受净价波动的影响。相关分析师估计交易类债券对净利润的影响甚微，仅有1%左右。

　　750日均线走高释放准备金

　　对于保险公司来说，加息的作用远不仅仅是直接提高可供出售和交易类固定资产的收益率，在提升其资产的同时也会降低负债。前面说过，对于保险公司来说，保费收入其实很大程度上具有负债属性，要对其提取准备金以便为未来的支付做准备。而750日移动平均国债收益率是提取传统保单的准备金余额的基准。

　　不过由于750日移动平均国债收益率是实际收益率的超远期平滑指标，通俗一点讲，它的反应效果要滞后很长一段时间。比方说2008年降息的影响逐渐在2010年和2011年体现，如果再不加息，传统险的准备金还要补提，对保险公司的偿付能力就提出挑战。相反，如果加息，则可以扭转这种局面，而且还能大幅度提升当期利润。

　　基于同样的道理，曹恒乾认为，若加息周期到来，万能险结算利率也会逐步提升。对于一些媒体质疑万能险结算利率在加息后并没有上升反弹，他解释道：加息的效果反映在结算利率上是要经过一段时间的，比方说三四个月甚至更长时间以后，而不是立刻就能反映。

　　那么750日均线效应对保险公司利润的提升到底有多少呢？国信证券估计，在长期债券收益率提升60bp的假设下，准备金的释放将会使2011年提升净利润30%左右。不过这一影响很大程度上体现在保险公司的会计报表上，对内含价值的影响并不大，可以算做一个会计游戏而已。

　　提升内含价值

　　保险股被低估似乎成为各大证券分析师的共识，不管是从传统PE角度还是从内含价值法，保险股目前都没有体现其真正的价值。以A股较H股的折价来说，目前A股三大保险股中人寿、平安比H股折价都在20%以上，太保也在15%左右，加息则可能成为A股翻身的好机会。

　　加息对保险公司内含价值中投资收益率假设的影响是促使保险股估值提升的第三个因素。不同于一般行业的估值，保险股估值更偏好内含价值法。内含价值中的收益率假设很大程度上要参考市场利率水平。加息会明显提升保险公司内含价值中的有效业务价值和新业务价值。平安证券数据测算表面，若长期投资收益率假设上升50bp，公司评估价值上升7%-12%。以中国人寿为例，假设投资回报率上升50bp，则有效业务价值提升18.5%，新业务价值提升约14.8%，综合起来会使得总估值上升将近12%。

　　尽管市场对加息的预期越来越强烈，但是加息的次数、时机和强度都还是一个未知数。因此，要将加息的利好消化真正转化成报表上漂亮的数字还需假以时日。